浙商证券：给予益丰药房增持评级
【资料图】
浙商证券股份有限公司近期对益丰药房进行研究并发布了研究报告《2022年报及2023一季报点评报告：门店数量高增长，收入利润高增长》，本报告对益丰药房给出增持评级，当前股价为51.48元。
益丰药房(603939)
投资要点
2023年4月27日，公司披露2022年年报及2023年一季报，2022年营业收入198.86亿元，同比增长29.8%；归母净利润12.66亿元，同比增长42.5%。其中Q4收入65.39亿元，同比增长49.0%，归母净利润4.42亿元，同比增长130.3%。2023Q1收入52.66亿元，同比增长26.9%，归母净利润3.36亿元，同比增长23.6%。我们认为，2023年随疫后客流恢复、门店拓展加速，全年收入与利润高增长可期。
成长性：门店数量快速增长，拉动收入快速增长
（1）加盟门店快速增长，区域深耕加速，疫情下门店增长有望带来长期收入高增长。2022年公司新增门店2816家，其中，自建1241家，并购545家，加盟1030家，闭店212家。即2022年末，公司门店总数10268家（含加盟1962家），较2021年末净增门店2459家，在疫情中仍保持门店数量的高增长，有望带来长期的收入贡献。（2）DTP拓展加速，有望承接更多处方外流。2022年末，公司拥有院边店560多家，DTP药房253家，其中已开通双通道医保门店197家，特慢病医保统筹药房1300多家，经营国家医保协议谈判药品超200个，医院处方外流品种760个，并与150多家专业处方药供应商建立了深度合作伙伴关系。我们认为，公司在处方药上下游所做的努力均有望提升其承接处方外流的能力，打开收入天花板；（3）股权激励计划发布，未来增速可期。2022年8月20日，公司披露股权激励计划，业绩考核目标为对比2021年净利润，2022-2024年增速不低于20%、45%、70%，未来业绩增长可期。
盈利能力：毛利率或有下滑趋势，但短期高盈利能力仍有望持续
（1）毛利率或有下降趋势，但仍有望维持行业较高水平。2022年，公司毛利率39.53%，同比下降0.82pct；2023Q1毛利率39.66%，同比下降1.29pct。我们认为，公司的毛利率，尤其是中西成药的毛利率处于行业较高水平，主要是得益于公司的精细化管理水平。未来，我们认为，随着公司规模增长提升上游议价能力以及产品结构的调整，零售端毛利率仍有望维持行业较高水平。但随着处方药占比的提升、加盟占比的提升，整体毛利率有下降趋势；（2）股权激励等费用提升，2023年净利率或略有下降。2023Q1规模效应下公司销售费用率、研发费用率与管理费用率均略有下降，我们认为，随着疫情后销售的恢复以及股权激励费用的增加，公司期间费用率或略有提升，整体净利率或略降，但得益于公司的精细化管理能力，整体利润率或仍将维持行业较高水平。
经营质量：收益质量仍有望处于较高水平
2023Q1，公司经营活动现金流12.89亿元，同比增长98.9%，主要为应收医保款回款，期末应收账款较年初减少所致。另外，2022年，公司经营活动净收益/利润总额为96.49%，同比提升4.14pct；2023Q1公司经营活动净收益/利润总额为93.70%，同比下降1.23pct，但仍处于较高水平。我们认为，随着公司精细化管理水平的提升、营运能力的提升，收益质量有望维持较高水平。
盈利预测及估值
基于以上假设，我们预计，公司2023-2025年营业总收入分别249.05/307.00/382.79亿元，分别增长25.23%、23.27%、24.68%；归母净利润分别为15.21/19.09/24.37亿元，分别同比增长20.19%、25.50%、27.65%；对应EPS为2.11/2.65/3.38元，对应2023年24倍PE，维持“增持”评级。
风险提示
行业竞争加剧的风险；门店扩张不及预期的风险；疫情波动的风险；政策推进不及预期的风险；集采药品降价超预期的风险；药品行业规模增长不及预期的风险
证券之星数据中心根据近三年发布的研报数据计算，安信证券马帅研究员团队对该股研究较为深入，近三年预测准确度均值高达92.16%，其预测2023年度归属净利润为盈利15.6亿，根据现价换算的预测PE为23.83。
最新盈利预测明细如下：
该股最近90天内共有13家机构给出评级，买入评级10家，增持评级3家；过去90天内机构目标均价为66.78。根据近五年财报数据，证券之星估值分析工具显示，益丰药房（603939）行业内竞争力的护城河良好，盈利能力良好，营收成长性良好。财务相对健康，须关注的财务指标包括：应收账款/利润率。该股好公司指标4星，好价格指标3星，综合指标3.5星。（指标仅供参考，指标范围：0 ~ 5星，最高5星）
